지분증권' 영구채, 자산유동화 적정한가

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2013.09.04 11:03+크게

( 황철 기자)

더벨|이 기사는 08월13일(07:23) 자본시장 미디어 '머니투데이 thebell'에 출고된 기사입니다.

 

 

최근 금융당국이 신종자본증권에 대한 회계분류를 발행자와 투자자 모두 지분증권으로 해야 한다는 결론을 내렸다. 당장 곤혹스러워진 곳은 최대 수요처인 보험사다. 채권보다 위험계수가 높은 주식에 투자하게 돼 RBC 비율 하락이 불가피해졌다. 투자 기반 약화를 우려해야 할 처지에 놓인 잠재 발행사의 고민도 깊어졌다.

 

두 회계주체가 모두 불리한 상황에 놓인 만큼 당분간 혼란을 막기는 어려워 보인다. 하지만 1년 넘게 지속된 '채권이냐 자본이냐' 논쟁은 일단락될 전망이다.

 

회계적 이슈는 어느 정도 해소했지만 또 다른 논란의 소지를 안게 된 곳이 있다. 바로 신종자본증권을 인수해 자산유동화에 나선 상법상 SPC와 주관 증권사다.

 

IBK투자증권은 6월18일 포스코 영구채를 기초로 만기 1년 짜리 ABCP 1268억원 어치를 발행했다. 30년에 달하는 기초자산 만기와의 불일치는 ABCP 상환일에 사모 유동화증권(ABS)을 차환 발행하는 것으로 간단하게 해소했다.

 

이때 만해도 영구채 투자자로서 채무증권을 인수해 유동화한 것이어서 ABCP 특유의 위험성 외에 문제 삼을 게 별로 없었다.

 

하지만 투자 상품 계정이 지분증권으로 바뀌었다면 얘기가 달라진다. 통상 가치 변동성이 큰 지분증권의 경우 자산유동화의 대상으로 적격하지 않다는 판단이 내려진다. 기초자산으로 삼기에 위험성이 높아 유동화전문회사를 통한 정상적인 과정에서는 등록 자체가 이뤄지지 않는다.

 

상법상 SPC가 자산유동화법의 적용을 받지 않는다 해도 신용평가나 투자자와의 계약 과정에서 상당한 어려움을 겪을 가능성이 크다. SK건설이 상환우선주를 기초로 ABCP를 발행할 때 일부 신용평가사가 등급 의뢰를 거부했던 것과 같은 맥락이다.

 

ABCP 발행시점이 금융당국과 회계기준원의 해석 전이었다는 이유를 댈 수는 있다. 하지만 논란거리는 남아 있다. 1년 후 ABCP 상환재원을 마련하기 위해 발행할 사모 ABS의 적정성에 대한 문제다.

 

물론 상법상 SPC가 발행한 사모 ABS는 어떤 기초자산을 담든 현재로서 규제할 방법이 없다. 실질은 유동화증권이지만 표면적으로 일반 기업(주식회사)의 사모사채로 분류되기 때문에 발행에 별다른 제한을 받지 않는다.

 

지난해 상법 개정안 시행으로 나타난 사모 ABS가 다양한 형태로 진화하며 과거 ABCP 시장의 혼탁을 재연할 수 있다는 우려가 나오는 이유다. 포스코 영구채를 기초로 한 유동화를 단순히 회계기준 변화에 따른 해프닝 정도로 치부할 수 없는 것 또한 이 때문이다.

 

실제로 최근 사모 ABS는 출자증권, PF-Loan, 신용파생상품 등 과거 ABCP가 걸었던 길을 그대로 답습하고 있다. 사모 ABS 발행 규모가 1조 원을 채 넘지 않았지만 최근 증가 추세로 볼 때 잠재적 위험이 다분한 것만은 사실이다.

 

금융당국은 공시 강화라는 간접규제를 통해 단 몇 달만에 ABCP 시장의 난맥상을 상당부분 해소했다. 문제의 본질이 같다면 해법 또한 명쾌하게 찾을 수 있다. 위기의 요인을 방치할 이유는 없다. 기왕에 빼든 칼이다.

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더벨]포스코에너지 영구채 ABCP로 유동화

한화·KTB證, 300억 유동화…증권사 인수분 1650억 추가 가능성

• 머니투데이 더벨 황철 기자 |입력 : 2013.09.04 11:12

포스코에너지가 발행한 신종자본증권을 기초로 한 자산유동화가 본격적으로 시작됐다. 한화투자증권은 영구채 발행 당일 300억 원 어치를 특수목적법인(SPC)에 넘겨 자산유동화기업어음(ABCP)을 발행했다. 영구채 총 5000억 원 중 약 1/3 가량인 1650억 원 어치가 증권사로 넘어간 것으로 추정돼 추가적인 유동화를 예고하고 있다.

이번 ABCP는 신종자본증권 투자자 모집 때부터 예정돼 있었다. 만기는 물론 콜옵션 행사 시기가 동일한 물량을 굳이 복수의 트랜치로 나눈 것만 봐도 짐작이 간다. 영구채 트랜치를 투자 수요에 맞춰 당초 예정했던 두 개보다 더 세분화한 네 개로 나눴다. 증권사가 받아간 1-1회차의 경우 금리까지 달리했다. 증권업계의 경우 영업용순자본(NCR) 하락을 막기 위해 자체 인수가 쉽지 않다. ABCP 편입용임을 공공연하게 밝힌 증권사도 있었다.

포스코그룹 차원에서 보면 이번이 두 번째 영구채 유동화다. 지난 6월 포스코가 발행한 신종자본증권 1200억 원 어치가 ABCP 기초자산으로 쓰였다. 영구채 만기와의 불일치를 해소하기 위해 1년 후 사모 자산유동화증권(ABS)을 통해 롤오버하는 기본적인 구조 또한 닮았다.

◇ 1년 후 사모 ABS로 전환 예고

스마트에너지제일차(SPC)는 8월29일 ABCP 317억 원 어치를 발행했다. 기초자산은 같은날 발행된 포스코에너지 신종자본증권 1-1회차 중 300억 원 어치가 쓰였다. 기초자산 제공자는 한화투자증권이다. 주관은 KTB투자증권이 맡았다.

ABCP 만기는 1년으로 최초 매출 금리는 2.86%를 나타냈다. SPC가 한화투자증권이 인수한 영구채를 양수하고 현금흐름을 기초로 ABCP를 발행하는 구조다.

영구채 만기는 30년으로 5년 후 콜 옵션(Call-option)을 행사할 수 있다. 행사시점에 중도상환이 이뤄지지 않으면 5년 단위로 스텝업(step-up) 조항이 발효된다. 이로써 ABCP와 영구채 사이에는 최대 29년, 콜 옵션 행사시 4년간의 만기불일치위험이 발생한다.

스마트에너지제일차는 이를 해소하기 위해 ABCP 만기일에 사모사채(사모 ABS)를 발행하기로 계약을 맺었다. 한화투자증권은 사모 ABS에 대한 인수 약정을 맺어 최종적으로 위험을 통제한다.

포스코에너지 신종자본증권을 기초로 한 ABCP의 추가 발행 가능성에도 관심이 기울여 진다. 증권업계가 인수한 1-1회차 1650억 원 어치가 유동화자산으로 쓰일 가능성이 있다. 애초 ABCP 편입용으로 인수하겠다고 밝힌 물량도 600억 원 이상으로 알려졌다.

포스코에너지 신종자본증권의 트랜치와 금리구조를 보면 증권업계에 인수물량에서만 특이점이 발견된다. 이 역시 유동화를 염두에 둔 조치 아니냐는 지적도 나온다. 포스코에너지는 29일 영구채 발행량을 당초 3000억 원 목표에서 2000억 원을 증액해 총 5000억 원 어치를 찍었다. 투자자는 보험사와 각종 공제회, 증권사로 각각 1/3 가량의 비중으로 인수한 것으로 알려졌다. 만기는 30년으로 동일하다.

트랜치는 콜옵션 행사 시점 5년과 10년으로 나눠 두 개로 나누려던 것을 네 개까지 늘렸다. 다분히 투자 수요를 의식한 조치로 파악된다. 1-1회차, 1-2회차 각각 1650억 원, 1-3회차 300억 원 어치는 5년 후 조기상환청구권을 행사할 수 있다. 10년 콜 옵션이 붙은 1-4회차는 1400억 원 어치를 찍었다.

1-1회~1-3회의 경우 만기와 콜 옵션 행사일이 같지만 금리에 차이가 났다. ABCP 기초자산으로 쓰인 1-1회차 1650억 원의 경우 표면금리 4.66%를 나타냈다. 동일한 구조의 1-2회차와 1-3회차 4.72%와 6bp 가량 차이가 난다. 이 같은 금리차가 발행사와 증권사, ABCP 투자자 누구에게 유리한 지는 따져봐야 하지만 1-1회차 채권이 동일한 성격의 투자수요에 흘러들어갔음을 알 수 있다. 목적 또한 유사할 가능성이 크다.

◇ 포스코 이어 두 번째, 영구채 기초 유동화 확산하나

포스코그룹 차원에서 보면 신종자본증권의 유동화가 처음은 아니다. 지난 6월 발행한 포스코 영구채 1조 원 중 1200억 원 어치가 ABCP 기초자산으로 쓰였다. IBK투자증권이 영구채 발행 3일(영업일 기준) 뒤 SPC를 설립해 총 1268억 원 어치의 ABCP를 찍었다.

만기 1년물로 사모 ABS를 통해 차환하는 것까지 포스코에너지와 동일했다